Jak proniknout do složité situace

Když jsme vstupovali do roku 2024, upozorňovali jsme na nově vznikající ekonomickou realitu, mimo jiné vyšší a dlouhodobější úrokové sazby, zvýšené geopolitické riziko a megatrendy, které rapidně mění jednotlivá průmyslová odvětví. Vstupujeme do druhé poloviny roku a tyto skutečnosti se skutečně projevují. Na makroúrovni přetrvávající inflace znamená, že centrální banky přistupují ke snižování sazeb pomalejším tempem, než se předpokládalo před půl rokem. Podle našeho názoru vývoj očekávání ohledně přesného načasování a tempa politických změn podtrhuje potřebu dynamického investičního přístupu v nadcházejících měsících. Dochází k úpravám makroekono-mického cyklu, svět však zůstává v éře hlubokých geopolitických změn. Hlavními riziky jsou i nadále eskalace konfliktů na Blízkém východě a na Ukrajině. Volatilitu trhů zvyšují i předvolební kampaně a výsledky klíčových politických voleb na různých místech světa. Tyto nejistoty se projevují v době, kdy se sekulární megatrendy – od umělé inteligence po udržitelnost – zrychlují a kdy přetvářejí ekonomiky a průmyslová odvětví. Pochopení nuancí těchto sil a toho, jak jsou vzájemně propojeny, může společnostem a investorům umožnit potenciální využití příležitostí, které vytvářejí. Shrnuli jsme proto názory našich investičních týmů, abychom umožnili proniknout do některých z těchto složitostí a pomohli vám bez problémů projít zbytkem roku 2024.

Hlavní závěry

Makroekonomika: Delší cesta k normalizaci

Značný, ale stále ještě nikoliv úplný pokrok v dezinflaci prodlužuje cestu k normalizaci úrokových sazeb. Jsme přesvědčeni, že tyto podmínky vyžadují aktivní a dynamické investiční strategie. Oblasti potenciálních příležitostí zahrnují základní pevný výnos, akciové expozice i mimo největší společnosti s vysokou kapitalizací a strategie na soukromém trhu zaměřené na podporu tvorby hodnoty v portfoliových společnostech.

Geopolitika a volby: Cestovní mapy pro odolnost

Vyvážené alokace a zajišťovací strategie mohou potenciálně zvyšovat odolnost portfolií v geopoliticky nestabilní době a v nejistotě související s volbami. Volatilitu trhu mohou investorům pomoci zvládnout hedgeové fondy a likvidní alternativy. Dlouhodobé investiční příležitosti představuje větší důraz na dodavatelský řetězec, zdroje a národní bezpečnost.

Zadní vítr a protivítr: Investice do megatrendů

I nadále se zaměřujeme na hlavní strukturální síly: dekarbonizaci, digitalizaci, deglobalizaci, destabilizaci geopolitiky a demografické stárnutí. Tyto trendy přesahují ekonomické a volební cykly a tam, kde se vzájemně protínají, vznikají nové příležitosti i rizika.

Makroekonomie: Delší cesta k normalizaci

Po pandemii zvyšovaly hlavní centrální banky úrokové sazby nejrychlejším tempem za poslední desetiletí. Je pravděpodobné, že cesta k normalizaci bude dlouhá. Největší ekonomiky již sice mají mimořádnou situaci v oblasti inflace za sebou, ukazuje se však, že inflace nadále přetrvává v důsledku zvláštností souvisejících s pandemií nebo efektu dohánění v kategoriích, v nichž se ceny přizpůsobují postupně. Výsledkem je skutečnost, že centrální banky přistupují ke snižování sazeb pomalejším tempem, než se očekávalo na začátku roku 2024.

V USA se politici a investoři potýkají se složitostmi takzvané poslední míle. Odolnost ekonomiky, ziskovosti firem i trhu práce se v průběhu prvního čtvrtletí sešla s překvapivě pozitivním vývojem inflace. Inflace se podle údajů z dubna a května pohybovala správným směrem, avšak stále nestačila plně vyvážit silnou inflaci z počátku roku a solidní řadu výsledků v oblasti zaměstna-nosti.  Celkově očekáváme, že navzdory ne příliš hladkému prvnímu pololetí bude dezinflace v USA pokračovat, a ještě do konce roku dojde ke snížení sazeb. Přesné načasování však zůstává nejisté vzhledem k tomu, že ekonomické údaje musí znovu potvrdit důvěru v obnovení rovnováhy na trhu práce a v cestu dezinflace. Kromě toho by americké volby – a potenciální fiskální změny – mohly indikovat, že americké sazby budou vyšší ještě déle.

Evropská centrální banka (ECB) – která v minulosti přistupovala k cyklu snižování sazeb až po Fedu – snížila sazby v červnu.2 Motivoval ji dostatečný pokrok v oblasti inflace, jehož bylo dosaženo od posledního zvýšení sazeb v září 2023. Očekáváme, že v následujících čtvrtletích bude snižování sazeb postupné. Nadále sledujeme vývoj mezd a inflace ve službách i případné zpřísňování finančních podmínek způsobené politickou nejistotou, které může představovat riziko pro růst a měnit tempo a rozsah cyklu snižování sazeb ECB. Ve Velké Británii silná inflace z poslední doby vedla k odložení prvního snížení sazeb Bank of England (BoE) v tomto cyklu. Možné letní snižování závisí na signálech od ukazatelů přetrvávající inflace, jako je růst mezd a cen služeb.

V Japonsku očekáváme další, i když omezené zvyšování sazeb, neboť Bank of Japan (BoJ) pokračuje v postupné normalizaci sazeb, když dlouhodobější inflační očekávání nadále rostou na udržitelnější úroveň. 

Již téměř rok probíhají cykly snižování cen na rozvíjejících se trzích (EM). Dezinflace na EM, která umožnila přistoupit k uvolňování měnové politiky dříve, zůstala v podstatě nedotčena. Země v Asii, střední a východní Evropě a Latinské Americe dosáhly značného pokroku při ochlazování inflace, i když existují i významné výjimky, mimo jiné Argentina a Turecko. V poslední době se cykly snižování sazeb v EM staly zranitelnými vůči měnícím se očekáváním ohledně sazeb v USA a vůči obavám týkajícím se důvěryhodnosti v tvorbě politiky (např. Brazílie) a náladám souvisejícím s volbami (např. Mexiko). V důsledku toho se očekávání trhu ohledně rychlosti a rozsahu uvolňování politiky v EM snížila ve srovnání s obdobím před několika měsíci. V některých případech trh nyní počítá se zvyšováním sazeb. Čínská ekonomika se i nadále odlišuje a očekává se, že tvůrci měnové politiky udrží tendenci k uvolňování spolu s tím, jak dochází k oživení ekonomiky a trhu s nemovitostmi.

​
 

Investiční úvahy

Zaměřte se na pevný výnos

V prostředí stabilního růstu, zpomalující se inflace a obecně silných podnikových fundamentů vidíme příležitosti k vytvoření bohatě diverzifikovaných portfolií s pevným výnosem, která budou mít potenciál dosáhnout atraktivních úrovní výnosů. Domníváme se však, že prostředí bude i nadále rozhodující aktivní výběr cenných papírů. Jsme stále ostražití vůči negativním překvapením v ekonomické aktivitě a nepříznivým vlivům na podnikové investice v důsledku nejistoty související s volbami. Naše pozice takticky upravujeme v reakci na příležitosti, k jejichž rozvoji přispívá trh. Nejistota podtrhuje defenzivní roli státních dluhopisů a měn vnímaných jako bezpečné, například amerického dolaru. Jinde vidíme hodnotu v atraktivních výnosech, které nabízejí spreadové sektory, například podnikové a sekuritizované úvěry.

Domníváme se, že na trzích státních dluhopisů bude nezbytné nastavit dynamickou strategii řízení durace, a to vzhledem k odlišnému načasování, tempu i směru politiky jednotlivých centrálních bank. V USA můžeme očekávat strmější forwardovou výnosovou křivku státních dluhopisů. Tato expozice může chránit před rizikem poklesu růstu a umožnit investorům, aby využili počínajícího snižování sazeb Fedu nebo růstu termínové prémie, k němuž dochází díky stabilní nabídce amerických státních dluhopisů. Naše pozice k evropským sazbám je v zásadě neutrální. Zatímco ECB vykazuje tendenci k uvolňování a politické nejistoty by mohly vést ke zpomalení růstu, jsme ostražití i vůči silné inflaci v oblasti služeb. Dáváme přednost britským sazbám vzhledem k tomu, že pokud nedojde k výrazným překvapením v podobě proinflačních údajů, chystá se BoE uvolnit politiku. Naopak v případě Japonska si uvědomujeme, že další posilování mezd a jestřábí tendence BoJ zvyšují pravděpodobnost dalšího zpřísnění. V oblasti státních úvěrů v EM mají investoři potenciální příležitost získat atraktivní carry a k identifikovat dluhopisy s potenciálem celkového výnosu vzhledem k možnému zvýšení ratingu na investiční stupeň. I když jsme celkovou expozici vůči místním dluhopisům EM snížili, zaměřujeme se na trhy jako Chile, Česká republika a Maďarsko, které se zdají být připraveny na další uvolňování měnové politiky, a nadále sledujeme faktory specifické pro jednotlivé země vzhledem k postupující divergenci ve směru politiky jednotlivých centrálních bank.

Ačkoliv se úvěrová situace celkově jeví jako stabilní, je patrný rozptyl mezi jednotlivými sektory a regiony. Například u emitentů s ratingem A s vyšší úrovní zadlužení došlo k výraznějšímu poklesu ukazatelů úrokového krytí ve srovnání s emitenty s ratingem BBB a nižší zadlužeností. Napříč úvěry dáváme přednost emitentům v sektorech, které mají potenciál prokázat odolnost v průběhu celého hospodářského cyklu.

Dluhopisy emitované bankami jsou podle našeho názoru atraktivní díky spreadové prémii, ačkoliv jejich výsledky z nedávné doby jejich atraktivitu pro ocenění snižují. Potenciální příležitosti představují také sektory, které se přizpůsobují dekarbonizaci a digitalizaci, například telekomunikační společnosti, které nabízejí širokopásmové a 5G služby, nebo technologické firmy zaměřené na kybernetickou bezpečnost a ochranu dat. Stále se domníváme, že trh podnikových dluhopisů v EM nabízí atraktivní kombinaci výnosů, diverzifikace pro stávající expozice vůči podnikům nebo EM a odolnosti vůči makroekonomickým výzvám. Naše analýza naznačuje, že základy podnikových dluhopisů v EM jsou i nadále pevné a že čistá finanční páka se blíží desetiletému minimu. Trendy v úvěrovém ratingu jsou pozitivní a předpokládá se, že v roce 2024 dojde k obratu v trendu posledních tří let a nastane pokles nesplácených úvěrů. Nadále příznivé je vzhledem k omezené nové nabídce i technické prostředí. Zastáváme také pozitivní pohled na sekuritizované úvěry, včetně cenných papírů krytých komerčními hypotékami (CMBS) a zajištěných úvěrových závazků (CLO). Domníváme se, že ve druhé polovině roku existuje potenciál pro další zúžení spreadů, který bude podpořen silnými fundamenty, zejména u cenných papírů na vrcholu kapitálové struktury. Důležité je, že nejnovější ekonomické údaje nadále podporují scénář „měkkého přistání“, který je příznivý pro udržení peněžních toků z podkladových úvěrů.

Rozšiřte si obzory v oblasti akcií

Na veřejných akciových trzích inflační tlaky a vyšší úrokové sazby umožnily, aby nejsilnější obchodní modely za posledních několik čtvrtletí prokázaly odolnost marží. Výsledkové sezóny v USA byly v prvním čtvrtletí obecně lepší, než se očekávalo na základě naší analýzy.3 Většinu růstu zisků indexu S&P 500 i nadále táhne „Velká sedma“, ačkoliv v rámci skupiny narostl rozptyl ve výkonnosti. Druhá polovina roku 2024 může investorům přinést příležitost rozšířit své akciové obzory i mimo největší jména. Jsme svědky toho, jak se objevuje nová vrstva firem, které těží z výhod AI a které mají zároveň podporu fundamentů a doplňují „Velkou sedmu“. Jde mimo jiné o firmy, které podporují AI a využívají přitom sílu dat. Pečlivé zkoumání strategií v oblasti AI, návratnosti investic a ziskovosti se pravděpodobně zvýší spolu s tím, jak porostou výdaje firem na AI. To podtrhuje nutnost pečlivého výběru cenných papírů a aktivního řízení.

Domníváme se, že po několik letech slabší výkonnosti jsou v porovnání s velkými společnostmi jsou malé americké firmy připraveny na oživení.

Náš názor vychází z atraktivního absolutního a relativního ocenění, zlepšujícího se makroekonomického výhledu USA a předpokladu snížení úrokových sazeb v USA do konce roku. Cykly uvolňování americké politiky v minulosti pro tuto třídu představovaly zadní vítr.4 Díky vyššímu podílu pohyblivého dluhu a vyššímu dluhovému zatížení mohou menší společnosti zaznamenat mnohem rychlejší a silnější dopad očekávaného snížení sazeb v druhé polovině roku 2024 na horní linii. Akcie s nízkou tržní kapitalizací rovněž nabízejí diverzifikaci směrem od rizika koncentrace v rámci indexu S&P 500.
Pokud jde o oblasti mimo USA, domníváme se, že zlepšující se mix růstu a inflace v Evropě v kombinaci s lepší dynamikou podnikových zisků a mírným oceněním bude pro evropské akcie slibný. V Evropě došlo ke snížení sazeb dříve než v USA, což by podle našeho názoru mělo v kombinaci s mírnějším růstem mezd a inflace vést ke zlepšení marží společností, a to včetně evropských společností s nízkou tržní kapitalizací, které byly citlivější na vyšší úrokové sazby. V Japonsku očekáváme, že silná výkonnost akciového trhu bude i nadále důsledkem strukturálních změn; zejména posunem k inflačnímu prostředí po desetiletích deflace. Pokračující reformy ve firmách vedou k tomu, že japonské společnosti aktivněji zveřejňují své plány pro dosažení kapitálové efektivity.5

Rozvíjející se příležitosti na soukromém trhu

Nadále dochází k rozvoji příležitostí na soukromém trhu a investoři mají mnoho možností, jak zvýšit výnosy upravené o rizika a přidat k tradičním investičním expozicím i diverzifikaci. Pokud jde o soukromý kapitál, vyšší kapitálové náklady změnily počty pro vyjednávání transakci. Jsme přesvědčeni, že hlavními faktory určujícími úspěch se v tomto novém režimu stanou páky pro tvorby provozní hodnoty. Obezřetnost při využívání kapitálu – jak na nové investice, tak na podporu stávajících firem – by se také měla stát ještě kritičtějším faktorem určujícím výsledky investic. Vzhledem k tomu, že komanditisté (LP) hledají likviditu ze stávajících podílů, a v některých případech je to jejich podmínka pro přijímání nových závazků, mohou komplementáři (GP) stále častěji využívat kontinuační nástroje a strukturovaná řešení, která jim pomohou zajistil likviditu v rámci navyšování hodnoty. Příležitost nadále představují i sekundární podíly, protože jak LP tak GP hledají takovou strukturu transakcí a fondů, která jim zajistí jak likviditu, tak možnost prodloužení doby držení.

Rozšiřují se i soukromé úvěry, které dlužníci nadále oceňují jako flexibilní a včasné řešení pro financování kapitálových potřeb.

Ačkoliv výnosy z přednostních zajištěných úvěrů jsou ve srovnání s posledními roky stále atraktivní, konkurenční tlak na umístění kapitálu vedl v roce 2024 ke zužování spreadů. Aby je kompenzovali, snaží se někteří věřitelé refinancovat své stávající balíčky za atraktivnějších podmínek a prodloužit tak jejich duraci (tj. obětují současný výnos za vyšší násobek investovaného kapitálu). Může se vyvíjet i struktura soukromých úvěrových obchodů. Firmy se například mohou snažit dále snižovat své úrokové náklady tím, že využijí kapitálové nástroje jako kompenzaci za nižší spread. Domníváme se, že nejlépe jsou na tom ty firmy, které mají možnosti a flexibilitu půjčovat v rámci celé kapitálové struktury a zároveň dlouhý seznam stávajících dlužníků. Nový zdroj konkurence představují pololikvidní nástroje, přičemž tlak na relativně rychlé umístění nového kapitálu může přispívat ke zužování spreadu. Celkově sice neočekáváme rozsáhlé potíže, ale přetrvávající vyšší sazby budou v nadcházejících čtvrtletích pravděpodobně představovat zkoušku pro některé společnosti plně využívající dluhový kapitál a některé obchodní modely. Podle našeho názoru by o konečných výsledcích měly více rozhodovat úpisy, disciplína ve strukturalizaci, robustní zdroje a zkušenosti.
Uzavírání infrastrukturních obchodů se v posledních čtvrtletích značně zpomalilo, protože vyšší sazby stále působily nepříznivě. Ale však i silná místa. Kapitál nadále přitahují projekty související s energetickou transformací. Populární zůstávají také digitální aktiva, kde investoři vidí zajímavé příležitosti k rozvoji platforem, protože poptávka roste a regulační rámce se vyvíjejí. V oblasti nemovitostí se někteří investoři drží zpátky v důsledku rozdílných názorů na načasování a rozsah snižování sazeb v USA. Výhled ovlivňují přetrvávající rizika v USA – mimo jiné nadcházející volby, nejistoty v regulační oblasti a rostoucí náklady na pojištění. Mnozí investoři se stále zaměřují na aktiva nejvyšší kvality, avšak mírný nárůst zaznamenaly i prodeje problémových nemovitostí, protože nadále klesá jejich ocenění. Očekáváme, že globální poptávku po nemovitostech budou v následujících letech určovat demografie, technologie a snaha o udržitelnost a že ekonomické výkyvy a výkyvy na kapitálovém trhu časem povedou k vytvoření nových příležitostí.

​
 

Geopolitika a volby: Cestovní mapy pro odolnost

V dobách geopolitické nestability se investoři vždy uchylovali k nejzákladnějším aktivům: komoditám, které v minulosti vykazovaly schopnost zajistit proti geopolitickým a finančním šokům. V roce 2024 zatím roste hodnota ropy jako zajištění proti geopolitickému narušování dodávek. Cena zlata dosáhla v květnu rekordní hodnoty, a to díky nákupům centrálních bank rozvíjejících se trhů, které se od ruské invaze na Ukrajinu ztrojnásobily.7 Domníváme se, že kromě expozic v oblasti komodit zvýšené geopolitické riziko a potenciál eskalace konfliktu podtrhuje význam proaktivního přístupu a přípravy celých portfolií na neočekávané události. Jako první obranná linie může fungovat vyvážení alokací s různorodým souborem faktorů ovlivňujících výnos napříč třídami aktiv. Začlenění zajišťovacích strategií spolu s dlouhodobými rozhodnutími o budování portfolia může také pomoci využívat příležitostí a potenciálně snížit citlivost vůči šokům z velkých událostí. Politika je i nadále v centru pozornosti. V první polovině roku 2024 byly EM zvlášť aktivní. Již třetí vítězství Demokratické pokrokové strany po sobě na Tchaj-wanu naznačuje, že politické změny budou nejspíše omezené, ale napětí mezi státem a Čínou na druhé straně průlivu pravděpodobně bude i nadále zvýšené. Zdrojem volatility na trzích byly výsledky
voleb v Indii, Mexiku a v Jihoafrické republice. V Indii, kde se konaly největší volby na světě, si premiér Módí zajistil třetí funkční období. Módího strana Bhartiya Janata Party (BJP) však nezískala většinu a při sestavování vlády se musela spolehnout na alianční partnery. Očekáváme, že bude přetrvávat makroekonomická síla Indie, a nepředpokládá-me ani zvrat klíčových strukturálních reforem, jichž jsme byli svědky v posledním desetiletí.

V prezidentských volbách s velkým náskokem zvítězila kandidátka mexické vládní strany Claudia Sheinbaumová a překonala předvolební odhady. Mexická aktiva, včetně mexického pesa, zareagovala negativně, protože velká většina koalice Morena by mohla umožnit provést ústavní změny bez podpory opozice. V Jihoafrické republice budou v následujících měsících pravděpodobně pozorně sledovány důsledky přechodu ke koaliční vládě vzhledem k překvapivě slabým výsledkům Afrického národního kongresu (ANC).

V zemích s vyspělými trhy jsou na prahu druhé poloviny roku 2024 v centru pozornosti volby. Ve Velké Británii si 4. července labouristé zajistili výraznou většinu. Programové prohlášení labouristů předpokládá poměrně omezené změny fiskální politiky.8 Očekává se, že nová vláda v následujících týdnech a měsících představí další podrobnosti svého politického programu – včetně výdajů a zdanění. Očekáváme, že investoři se budou nadále soustředit na pokrok v oblasti dezinflace a na možnost snížení sazeb ze strany BoE. Ve Francii volby začátkem července vyústily v parlament bez většiny, když největší počet křesel nečekaně získala levicová koalice. Politická nejistota a potenciál volatility francouzských aktiv zůstávají pro nejbližší období zvýšené. Proces sestavování vlády by se mohl protáhnout až do léta. Volby v USA se konají v listopadu a my sledujeme dopad politiky – včetně fiskální a obchodní – na regiony, jednotlivá odvětví a firmy.

Pokud jde o fiskální oblast, bývalý prezident Trump nastoupil v roce 2017 do úřadu s menším, ale rostoucím strukturálním deficitem, který umožnil snížení daní. Prezident Biden nastoupil do úřadu před čtyřmi lety s velkým deficitem, ale zároveň s nízkými úrokovými sazbami a v politickém prostředí, které podporovalo další fiskální opatření. Žádná z těchto podmínek již neexistuje. To nevylučuje možnost, že vítěz voleb bude v příštím roce zastávat politiku, která deficit ještě zvýší. S blížícími se volbami v USA se také pravděpodobně budou zvyšovat rizika spojená se změnami v obchodní a mezinárodní politice země. Výsledky budou mít různý dopad na růst a výkonnost trhů s aktivy v dalších zemích včetně Evropy a Číny. Očekáváme, že se účastníci trhu zaměří na možnost, že se zvýšená cla stanou politikou, a na rizika, která tato cla vytvářejí pro růst a ziskovost.
Celkově se domníváme, že je důležité, aby se investoři vyhýbali snaze o časování trhů nebo přijímání rozhodnutí výsledcích binární politiky.

​
 

Investiční úvahy

Hedgeové fondy a likvidní aktiva

Hedgeové fondy v posledních měsících využívají pokračujícího rozptylu trhu napříč třídami aktiv, sektory a regiony. Spolu s tím, jak stále více směřujeme do světa, v němž sazby zůstávají zvýšené a potenciálně hrozí náhlé vzplanutí tržní volatility a geopolitických otřesů, poskytuje tržní prostředí hedgeovým fondům silný soubor příležitostí k dosažení alfa. Identifikace makro dislokací, relativních hodnotových rozdílů mezi cennými papíry nebo příležitostí vyvolaných událostmi, kdy dochází k oživení aktivit na kapitálových trzích, může umožnit využít růstu a snížit riziko poklesu. Zatímco někteří investoři se mohou zaměřit na získání expozice vůči tomuto souboru příležitostí a na dosažení diverzifikace prostřednictvím soukromých trhů, likvidní alternativy umožňují dosahovat těchto cílů prostřednictvím veřejných trhů. Likvidní alternativy se neomezují pouze na investice do akcií. Mohou to být strategie napříč aktivy realizované prostřednictvím dlouhých/krátkých expozic, které se opírají o deriváty. Dáváme přednost systematickému přístupu k investování do likvidních alternativ se zaměřením na investice, které jsou nákladově efektivní a mohou poskytovat vysoký stupeň transparentnosti a denní likvidity. Tento přístup může být doplňkem alokací akcií a papírů s pevným výnosem a umožňovat větší diverzifikaci portfolia.

Příležitosti na rozvíjejících se trzích

Nejistá geopolitická situace v tomto politicky aktivním roce přináší investorům na rozvíjejících se trzích další příležitosti i komplikace. Některé země se na prahu druhé poloviny roku 2024 i nadále těší výhodné makroekonomické a geopolitické pozici. Indie vyniká makroekonomickou stabilitou a reformami, které jdou napříč odvětvími, a také tím, že benefituje z globální reorganizace dodavatelského řetězce – zadního větru, který může vyvážit obavy investorů z vysokého ocenění na akciových trzích. Navzdory potenciální nejistotě pokud jde o obchod, která plyne z voleb v USA, má Latinská Amerika významnou dlouhodobou příležitost těžit z dynamiky near-shoringu. Brazílie a Mexiko mají potenciál být těmi, kdo budou těžit z těchto výhod, a to vzhledem k profilu s relativně mladou populací a velkému množství přírodních zdrojů a klíčových nerostných surovin, které podporují přechod na nízkouhlíkovou ekonomiku. Na Blízkém východě se rozvíjejí stále nové příležitosti vzhledem k tomu, že kapitálové trhy s akciemi a dluhovým kapitálem začínají být vyspělé a že pokračuje ekonomická diverzifikace prostřednictvím investic do státních investičních fondů.

Vidíme širokou škálu potenciálních příležitostí, které mohou nabízet diverzifikaci alokací na rozvinuté trhy. Jsme přesvědčeni, že na akciovém trhu bude naprosto klíčové postupovat vysoce selektivně a zaměřovat se na firmy s domácí orientací, které jsou v kontaktu s dlouhodobými sekulárními růstovými tématy, jež mohou dobře fungovat po celý tržní cyklus nezávisle na událostech na trhu.

Trh korporátních dluhopisů v EM je také rozmanitý a podle našeho názoru jde o podceňovanou oblast pevného výnosu s atraktivními výnosy a expozicí vůči sekulárním megatrendům. Firemní dluhopisy soukromého sektoru mají tendenci vykazovat nižší citlivost na politické události, což je činí potenciálně atraktivními v aktivním volebním cyklu. Odolnost vybraných podniků v EM vůči makroekonomické volatilitě zvyšuje i silná globální poptávka po produktech a výnosech v amerických dolarech. Celkově se domníváme, že investoři musí být při investování na rozvíjejících se trzích pohotoví a likvidní a že jim při řízení rizik mohou pomoci zkušenosti s investováním v průběhu více hospodářských a volebních cyklů. Kreativní přístupy k tvorbě portfolia, jako jsou alokace akcií jednotlivých zemí nebo strategie vyčlenění expozice vůči Číně, mohou rovněž přinášet nové příležitosti a pomoci řídit riziko.

Bezpečnost: dodavatelské řetězce, zdroje a obrana

Domníváme se, že téma bezpečnosti nabralo nezvratný směru, kdy se vlády a společnosti zaměřují na zajištění dlouhodobé bezpečnosti dodavatelských řetězců, zdrojů a národní bezpečnosti. Vzhledem k pokroku v oblasti umělé inteligence se pokusy velkých ekonomik o posílení technologických dodavatelských řetězců pravděpodobně setkají s podporou z obou stran bez ohledu na výsledky voleb. Vyspělé trhy urychlují přechod na čistou energii s cílem zvýšit svou energetickou nezávislost a snížit závislost na fosilních palivech. Války na Ukrajině a Blízkém východě stále zdůrazňují význam národní bezpečnosti. Očekáváme proto, že v nadcházejících letech bude spíše než domácí politika hlavním tahounem výdajů na obranu geopolitika. Z pohledu investora jsme přesvědčeni, že práce s tímto sekulárním dlouhodobým trendem musí být komplexní. Investice napříč všemi třemi výše uvedenými bezpečnostními tématy nabízí rozsáhlé příležitosti pro hledání nápadů na akciové tituly a možnost sestavit diverzifikované portfolio s vyváženou expozicí napříč sektory.

​
 

Zadní vítr a protivítr: Investice do megatrendů

Vedle krátkodobého vývoje inflace, sazeb a výsledků voleb se nadále zaměřujeme i na dlouhodobější změny paradigmat, mimo jiné i na pět hlavních strukturálních sil: dekarbonizace, digitalizace, deglobalizace, destabilizace geopolitiky a demografické stárnutí. Na významu mohou nabývat aktivní investiční strategie a zaměření na diverzifikaci a řízení rizik, které pomáhají proplout těmito složitostmi a přinést alfa zisk. Investoři, kteří zůstávají ve svých silech a zaměřují se pouze na jedno téma, mohou přicházet o příležitosti a podcenit rizika. Snahy o dekarbonizaci otevírají širokou škálu investičních příležitostí v oblasti akcií, papírů s pevným výnosem a alternativních investic. Ekonomická životascho-pnost technologií využívajících čistou energii se stále zlepšuje díky rostoucí cenové dostupnosti a vyšší účinnosti výroby solární energie a bateriových úložišť. Nejvíce bezprostředního a nejhmatatelnějšího dopadu na snižování emisí uhlíku však lze dosáhnout prostřednictvím pomoci subjektům s vysokými emisemi, které restrukturalizují svůj obchodní model a mění svou pozici pro zelenější ekonomiku na rozvinutých i rozvíjejících se trzích. Očekáváme, že v následujících čtvrtletích bude stále více investorů podrobně sledovat dekarbonizaci a pro kvantifikaci reálného dopadu jednotlivých aktiv využívat úplnější metriky. Kromě dekarbonizace se rozvíjejí také příležitosti inkluzivního růstu, zlepšuje se dosažitelnost a cenová dostupnost vzdělávání, finanční inkluze a zdravotní péče. Digitalizace a technologický pokrok, zejména generativní  umělá inteligence, jsou podle našeho názoru dlouhodobými motory příležitostí. Domníváme se, že v budoucnu bude vzhledem k tempu narušení a potenciálním příležitostem k tvorbě bohatství stále více investorů zvažovat specializované alokace do technologií. Investoři se sice mohou rozhodnout využít nejnovějšího vývoje a umístit kapitál přímo do příležitostí souvisejících s AI, ale stejně tak mohou mít prospěch z vyhodnocování toho, jak průlomové objevy v oblasti AI pomáhají zlepšit proces řízení investic a investiční rozhodování. Vzhledem k tomu, že stále větší počet firem napříč odvětvími usiluje o začlenění generativní AI do své celofiremní strategie, jsme přesvědčeni, že by manažerské týmy firem měly vyhodnotit, jakými způsoby lze generativní AI využít jako nástroj pro skutečnou strategickou diferenciaci, nikoliv pouze pro zvyšování efektivity. Vzhledem k potenciálním ekonomickým a finančním dopadům deglobalizace a destabilizace geopolitiky v kombinaci s dekarbonizací a disruptivními technologiemi budou investoři muset kombinovat makroekonomické a geopolitické znalosti s promyšlenými strategiemi. Souhra těchto sil se může vyvíjet různými směry. Významnou výzvou a příležitostí bude pochopit hluboké vzájemné závislosti těchto megatrendů a zmapovat jejich investiční důsledky. A konečně, demografické stárnutí je pouze jedním z faktorů, které ovlivňují ekonomické a sociální výsledky napříč ekonomikami. Tato dynamika může však také z dlouhodobého hlediska hrát zásadní roli ve formování veřejné politiky, inflace ainvestičních rozhodnutí.

​
 

Investiční úvahy

Umělá inteligence: rozdíl spočívá v datech

Nástup a rychlé zavádění generativní umělé inteligence vytváří příležitosti napříč celými třídami aktiv a odvětvími. Investoři budou potřebovat jasné strategie, které jim pomohou najít příští generaci vítězů v oblasti umělé inteligence a které jim umožní tuto technologii pochopit a aplikovat. Kombinace investic do umělé inteligence a investování s její pomocí, což jsou dva odlišné, ale vzájemně propojené přístupy, může přinést dlouhodobě lepší výkonnost. Tato cesta však bude pravděpodobně složitá a bude se neustále vyvíjet. V době, kdy se modely umělé inteligence stávají sofistikovanějšími a komplexnějšími, patří k nejvyšším prioritám spoléhání se na vysoce kvalitní soubory dat. Rozhodujícím faktorem bude pečlivá správa dat, včetně místa jejich původu, infrastruktury pro jejich ukládání, protokolů pro jejich čištění a opatření k jejich zabezpečení. Limity společností v rámci možností generativní umělé inteligence budou pravděpodobně určovány právě kvalitou souborů dat. Klíčová bude také odpovídající infrastruktura a intelektuální kapitál, který umožní pochopit ekonomické důvody a přesvědčení, které stojí za modely AI.

Podpora udržitelného růstu

Podle našeho názoru je svět stále ještě na počátku posunu směrem k udržitelnému růstu podporujícímu začlenění, jehož dovršení bude trvat několik desetiletí. Obrovský objem investic, které budou na této cestě nezbytné, stoupá také význam zelených, sociálních a udržitelných dluhopisů (GSS). V prvním čtvrtletí roku 2024 činily emise GSS dluhopisů celkem 272 miliard dolarů. Očekává se, že v roce 2024 vzrostou na rekordní 1 bilion dolarů.9 Samotné emise zelených dluhopisů v prvních třech měsících roku dosáhly 195 miliard dolarů, což představuje vůbec nejsilnější zaznamenané první čtvrtletí. Do budoucna očekáváme, že emise zelených dluhopisů porostou v Asii a na Blízkém východě díky rostoucímu počtu udržitelných projektů, jako jsou ekologické budovy a potřeba opatření pro adaptaci na změnu klimatu. V současné době tvoří dluhopisy GSS pouze 5 % státního zahraničního dluhu rozvíjejících se zemí a trh podnikových dluhopisů odráží podobný trend. Očekáváme, že spolu s tím, jak budou zelené dluhopisy a širší trh dluhopisů GSS dosahovat splatnosti, bude více investorů diverzifikovat stávající alokace na EM dluhopisy s pevným výnosem směrem k tomuto segmentu.

Comeback Číny?

V Číně přetrvává ekonomický protivítr a je pravděpodobné, že celkovou míru oživení bude určovat situace v oblasti nemovitostí. Vysoká míra zadlužení, geopolitické obchodní napětí a stárnutí populace mohou znamenat, že oživení v tomto cyklu bude náročnější a pravděpodobně delší. Čínští politici však nesedí stranou. Intenzita, akcelerace a rozsah opatření fiskální a měnové politiky a politiky v oblasti nemovitostí se v první polovině roku 2024 zvýšily. V reakci na to rostly čínské akcie, k čemuž přispěl i lepší než očekávaný hospodářský růst. V nadcházejících měsících může svůj taktický postoj k čínským akciím přehodnotit větší počet investorů, zejména vzhledem k tomu, že čínské akcie se stále obchodují s historicky nejvyššími diskonty v porovnání s jejich globálními akciovými protějšky. Nadále se zaměřujeme na dlouhodobé fundamenty čínských firem a vidíme příležitosti v oblastech pokročilé výroby a technologických inovací, které mají široký záběr a přinášejí prospěch sektorům zdravotnictví a IT. V nadcházejících čtvrtletích se může vyplatit zaměřit se na podniky se stabilnějšími volnými peněžními toky a výnosy pro akcionáře. Nedávno oznámená americká cla na čínské elektromobily, solární články a lithium-iontové baterie – oblasti, které čínští politici označili za motor vysoce kvalitního růstu – jen zdůrazňují, proč je důležité sledovat mezinárodní obchodní politiku a snažit se vyhnout společnostem, které se mohou dostat octnout v hledáčku geopolitiky.

​
 

PDF ke stažení: Výhled na druhé pololetí roku 2024 (CZ)

PDF ke stažení: Mid-year outlook 2024 (EN)

Zdroje:

1. US Bureau of Labor Statistics. Údaje k 12. červnu 2024.
2. Evropská centrální banka. Údaje k 6. červnu 2024.
3. Goldman Sachs Asset Management, informace o společnosti. Údaje k červnu 2024.
4. Goldman Sachs Asset Management. Údaje k 29. prosinci 2023. Minulé výsledky nejsou zárukou výsledků budoucích, které mohou být odlišné.
5. Tokijská burza cenných papírů, Goldman Sachs Global Investment Research. Údaje k 16. květnu 2024.
6. Goldman Sachs Global Investment Research. Údaje k 29. květnu 2024.
7. Goldman Sachs Global Investment Research. Údaje k 2. květnu 2024.
8. Goldman Sachs Global Investment Research. Údaje k 5. červenci 2024.
9. Climate Bond Initiative. Údaje k 20. červnu 2024.

Slovníček

Úvěrové hodnocení: Úvěrový rating je hodnocení úvěrových rizik spojených s finančním nástrojem nebo finančním subjektem. Ratingy „AA“ a „BBB“ jsou považovány za investiční stupeň. Rating se může měnit a neeliminuje rizika spojená s investováním.