Důkladná diverzifikace

NN (L) Emerging Markets Debt (Hard Currency) je v dolaru vedený dluhopisový fond, který pokrývá široké globální spektrum rozvíjejících se trhů. Investuje do velkého počtu konkrétních dluhových cenných papírů denominovaných v měnách členských států OECD, přednostně dolaru. Svou výkonnost srovnává s benchmarkem pro dolarové dluhopisy z rozvíjejících se trhů J.P. Morgan Emerging Market Bond Global Diversified. V souladu s ním sleduje důkladnou geografickou diverzifikaci portfolia do všech myslitelných regionů EM od Asie přes Afriku a Střední východ, střední a východní Evropu až po Jižní a Střední Ameriku. Vyznačuje se také dominantním zastoupením státních a obdobných dluhopisů v kontrastu s marginální rolí korporátních dluhopisů. Od září 2019 disponuje měnově zajištěnou korunovou třídou proti základní dolarové.

Investiční proces fondu vychází z aktivního řízení portfolia, důrazu na širokou regionální diverzifikaci a přesvědčení manažerského týmu, že lze využít oceňovací neefektivnosti rozvíjejících se trhů k hledání zdrojů nadvýkonnosti. To probíhá ve čtyřech základních fázích.

První zahrnuje celkové hodnocení situace ve světové ekonomice i na finančních trzích stylem shora dolů (top-down). Klade se důraz na monetární politiku centrálních bank, úrokové sazby i obecná makroekonomická a finanční rizika (geopolitika, inflace). Portfolio management posuzuje celkovou atraktivnost dolarových dluhopisů z EM pomocí valuací a technických faktorů a určuje postoj fondu k tržnímu riziku, odrážející se mj. v modifikované duraci jeho portfolia.

Druhá fáze spočívá v hodnocení kreditní kvality zemí na základě ekonomických a fiskálních ukazatelů i vyspělosti institucí a rozhodovacích procesů. Jako důležitá hlediska zde slouží např. geopolitická stabilita, reformní úsilí a plnění cílů udržitelnosti ESG. Výsledné skóre jednotlivých zemí se porovnává s rizikovými prémiemi, tzn. kreditními spready jejich dluhopisů.

Ve třetí fázi následuje analýza výnosových křivek dluhopisů vybraných zemí s cílem identifikovat jejich zajímavé segmenty z hlediska fundamentů nebo likvidity. Doplňuje ji analýza atraktivnosti různých typů dluhopisů např. podle emitenta (nadnárodní, státní, kvazistátní, korporátní).

Nakonec přichází na řadu výběr konkrétních emisí, kde se bere v úvahu adekvátnost co do velikosti, likvidity a vyplácení kupónů. Nedílnou součástí investičního procesu je kontinuální řízení rizik a kontrola souladu hodnocených kritérií s investičními cíli.

Důraz na dlouhodobé státní dluhopisy

Tabulka 1 ukazuje nejvíce zastoupené národní trhy, na nichž portrétovaný fond pořídil dluhové cenné papíry držené na konci dubna. Prvenství USA vyplývá z existence likvidních kotací řady dolarových dluhopisů od emitentů z EM na amerických burzách vzhledem k tomu, že ne všechny rozvíjející se země nabízejí dobré podmínky k obchodování s cennými papíry. Vysoký podíl ostatních zemí v tabulce 1 souvisí s širokou geografickou diverzifikací portfolia v rámci asi 430 různých emisí. Pokud jde o regionální původ emitentů, investoval fond koncem března 34 % aktiv do oblasti EMEA (Evropa = CEE, Střední východ a Afrika), 31 % do Latinské Ameriky, 15 % do EEU (Eurasijská unie zahrnující mj. Rusko, Kazachstán či Bělorusko) a pouze 12 % do Asie, podvážené proti benchmarku ve prospěch hotovosti (7 %). Státní dluhopisy tvořily 70 %, kvazi státní či obdobné 17 % a korporátní dluhopisy jen 6 % aktiv.

Podle tabulky 3 se portrétovaný fond vyznačuje převahou spekulativních nebo ratingově nehodnocených dluhopisů (dohromady 59 %) nad dluhopisy investičního pásma (33 %) a také silným pokrytím nejdelších splatností nad 10 let (54 %). S popsaným složením portfolia souvisí i jeho vysoký průměrný výnos do splatnosti 5,1 % p.a. a dlouhá modifikovaná durace 8,2.

Výkonnější než konkurence

Grafy 1 a 2 srovnávají 5letou dolarovou výkonnost portrétovaného fondu, jeho benchmarku (vyjádřeného indexem celkové návratnosti včetně reinvestování kupónů) a průměru konkurence globálních dluhopisových fondů na EM a tvrdou měnu z databáze Morningstar. Je vidět, že fond v základní dolarové třídě dokázal dlouhodobě držet krok s benchmarkem při menších odchylkách jedním či druhým směrem a kompenzovat tím svou nákladovost. Navíc se mu podařilo citelně překonat průměr konkurence díky náskoku v období od dubna 2018 do července 2019. Provázelo ho ale také zaostávání korunové třídy za dolarovou kvůli nákladům na zajišťování měnového rizika.

Srovnání 5leté výkonnosti s dostupnými konkurenty v základních dolarových třídách v grafech 3 a 4 vychází pro portrétovaný fond velmi příznivě. Zaznamenal totiž nejsilnější zhodnocení při tendenci utíkat ostatním fondům na rostoucích trzích (končících v září 2016, lednu 2018, únoru 2020 či prosinci 2020), k čemuž přispěla dlouhá modifikovaná durace portfolia. Navzdory ní ustál nástup koronakrize v březnu 2020 s menším propadem než zobrazení konkurenti a předčil tak většinu z nich i nižší volatilitou. Podle fondového portálu Citywire Selector šlo navíc o nejrychleji rostoucí fond v kategorii EMD za rok 2020.

Fond NN (L) Emerging Markets Debt (Hard Currency) přijde vhod dynamičtějším investorům, kteří hledají dlouhodobě nadprůměrné zhodnocení nejen na akciových, ale i na dluhopisových trzích.

Zdroj: Časopis FOND SHOP 11/2021

FS1121_1819_Portret_NN (L) Emerging Markets Debt (Hard Currency).pdf